观潮君按：本来观潮君是想在《银行股还能买吗？该买什么银行股？》之后写文章谈一谈美股的风险，但发现诺贝尔经济学奖获得者罗伯特·席勒已经把风险讲得很清楚了，所以就编译了他的文章，以飨读者。以下就是他最近发表的对于美股的担忧。
不同国家的股票市场差异很大。而现在，美国正在引领世界股市，涨得那叫一个厉害。每个人都想知道的是“为什么你美国的股市涨得就这么厉害呢？”——以及，美国股市目前的价格水平是否合理。
通过查看市盈率，我们可以简单直观地衡量各国股市价值之间的差异。长期以来，我一直推荐的指标是30年前我和约翰·坎贝尔（现在在哈佛大学）开发的周期性调整市盈率（简称cape）比率。
cape比率是实际（通货膨胀调整后）股价除以10年平均实际每股收益。巴克莱银行在伦敦汇编了26个国家的cape比率（我向巴克莱咨询了与cape比率有关的产品）。截至去年12月29日，美国的cape比率最高。
我们来看看这个比率是什么意思。股票所有权是对公司盈利的长期要求，公司可以向股东支付股息或选择再投资，为股东提供更多的股息。在一家公司中的股票份额不仅仅是对明年的收入的要求，也不仅仅是对其后一年的收益的要求——成功的公司持续运作了几十年，甚至几个世纪。
因此，为了对一个国家的股票市场进行估值，我们需要预测一个远超过一年的时间间隔里的收益和股息的增长率。我们真的很想知道未来10年或20年的盈利情况。但是，对于各国盈利增长的长期预测，人们怎样才能有信心呢？
在股票市场定价方面，人们似乎没有形成对未来10年收益的良好预测。他们看起来好像只看过去的十年股市情况，过往十年的股市早已过去，但好就好在是已知的，看得见摸得着的。
但是，当我和坎贝尔用美国历史数据研究美国的盈利增长时，我们发现它并不是很适合往外推导。自1881年以来，过去十年的实际收益增长与市盈率的相关性为0.32。但是cape比率与未来10年的实际盈利增长之间没有相关性。而标准普尔综合股价指数在过去十年的实际每股收益增长与随后10年的实际收益增长呈负相关（自1881年以来负相关程度为-17%）。这说明之前10年和之后10年的走势恰恰相反。过去十年收益增长的好消息是未来盈利增长的（在较小程度上的）坏消息。
美国的通货膨胀和债券市场基本上也是一样的。有人可能会认为，如果有证据表明在债券的寿命期内会出现较高的通货膨胀，那么债券长期利率往往很高，以补偿投资者预期的美元购买力下降。1913年美国劳工统计局开始计算消费者价格指数，使用自那时起的数据，我们发现长期利率和10年通货膨胀率在之后几十年几乎没有相关性。之前十年总通胀与下一个十年总通胀的相关性只有2％，尽管是正相关。
但是债券市场的反应好像是，债市认为通货膨胀是可以外推的。之前十年的通货膨胀率很高时，之后的长期利率往往很高。美国的长期债券收益率，如十年期国债收益率，与其之前十年的通货膨胀率高度正相关（自1913年以来为70％）。但是，国债收益率和未来10年的通货膨胀率之间的相关性只有28％。
这就导致目前美国股指高位原因的捉摸不透，也无法据此预测未来。推动美国股市高于其他国家的因素，不是“特朗普效应”，也不是最近美国公司税率下调的影响。毕竟，自从美国总统奥巴马在2013年开始第二任期以来，美国的cape比率就已经几乎达到了世界最高水平。鉴于标准普尔指数的最新实际每股收益仅比10年前，也就是2008年金融危机爆发之前的峰值高出6％，外推的快速收益增长也不是cape值如此高的一个重要因素。
尽管股票回购已经成为一种全球性现象，但美国的cape比率可能高于股东回购利率这部分原因。美国cape比率的上升也可能反映了更强的心理恐惧，那就是人工智能和高新科技正在逐步取代工作，这种恐惧的另一面就是，全世界都产生了在与高新科技相关的自由市场国家购买资本的强烈渴望。
事实是，我们不可能把美国股票市场如此高价的全部原因都搞清楚。高cape比率缺乏明确的理由，这个风险应该提醒所有投资者现在应该意识到多元化配置资产的重要性，美国整体股票市场不应该在一个投资组合中被赋予太多的权重。